market-clearing-price是什么意思
额
存量博弈的债券需求分析
原来国君的同事当了首席后说出了一句调侃的话：如果我能预测准，我早就财务自由了。话糙理不糙，市场是不确定性的，深处其中就像是在大海中航行，不知道前方会遇到什么风浪，如果我们沉寂在臆想和预测中就会让旅途失去它本有的乐趣。
对于债券投资而言，更多的是在不确定性中去寻求可能的机会，这种机会是需要冒险的，只不过在开出一笔交易前需要作出相应的对策，当不利因素出现的时候我们如何有效的对冲和应对，风险最大的投资往往是单方向的放大敞口，教训也是惨痛的。波段交易的魅力并不是最终的盈亏，而是在波段的过程中你如何面对自己的内心以及如何应对市场的变化。扯的有点远，写这个小文主要目的还是梳理下一些基本的东西与大家分享。
01
债市的驱动因素：雾里看花
债市的驱动因素最著名的论断是双轮驱动，即经济增长和通货膨胀，我更愿意细化为名义GDP与货币政策两个方面。所谓双轮驱动，简单理解就是经济基本面决定利率的趋势，货币政策通过逆周期操作强化这一趋势，同时通过影响资金面来影响利率曲线，尤其是短端利率。
当然还有结构驱动因素，即金融机构根据央行资金面的情况调节资产负债表，最终导致结构性矛盾驱动行情，主要表现为市场的波动被情绪放大。比如：2013年商业银行大量期限错配导致钱荒，2016年大量金融套利导致资产荒。
2017年这里面又新增一个变量，即金融监管下的金融去杠杆行为，短期而言会持续加大市场波动；目前的市场各种因素交织在一起，已无法区分哪个因素居于主导，市场分析变得雾里看花。
往往在多重因素交织的情况下，市场是最脆弱也是波动最大的时候，更多的时候以静制动是比较合适的，尤其是对于波段交易而已，小波动往往蕴量大风险。
02
10年国债3.7%在什么水平？
客观而言绝对水平已不低，但金融去杠杆的冲击时间和幅度不可预估，历史比较来看：近10年来看，3.7%只在2010-2011年四万亿后经济过热以及2013年钱荒时期出现过，而如今名义GDP要明显低于2010-2011年那个时期，经济驱动因素一个从总需求发力，而今从总供给发力。同时跟2013年相比共同点是金融去杠杆，2013年强硬去杠杆导致利率飙升而被迫让位于经济最终停滞，而本轮去杠杆温和而持久，利率高位期限会拉长。
横向比较来看：中长期贷款利率自2015年底之后一直维持在4.9%，10年国债加上隐含税率后，实际收益达4.93%已与5年期贷款利率相当，在考虑资本占用、流动性以及央行融资便利等因素，其相对价值不低；当然，商业银行的资产投资行为并非是线性分步的，总是存在时滞和部门利益的权衡。
同时，我们也观察到，短短两年的时间，地方**债存量余额已突破21万亿，且在未来两年会持续增加，而同期国债的存续规模为40万亿，地方债对国债的挤压是显而易见的。
从趋势上观察，2011年以后贷款利率持续下行，而债券在2013年冲高，金融去杠杆的影响不可预测且无法评估冲击的幅度。因此目前虽然看到了价值，2013年和今年4-5月份金融去杠杆的冲击市场还是心有余悸的。
03
息差如何战胜资本利得损失
构建一个简单的组合：选取1年和3年AA城投作为底仓，持仓比例各为50%，组合久期2年，同时假设杠杆融资成本为7天回购7日均值加上50bp，以此来测算。
收益测算：底仓收益波动在4.3-5.4%之间波动，中位数4.85%，假设平均建仓，券面1亿，全年收益485万，考虑持有一年久期缩短为1年，目前1年城投4.91%，估值上行6bp，实际收益479万。息差基本维持在60-150bp为主区间波动，中位数105bp，券面1亿券面收益105万，估值上行6bp，实际收益99万。据此测算，全年200%杠杆年化5.84%，300%杠杆6.83%，400%杠杆7.82%。
如果并非平均建仓，而是年初建仓，目前估值浮亏60bp，全年200%杠杆年化3.64%，300%杠杆5.63%，400%杠杆6.62%。
回顾来看，往往发现，杠杆息差交易还是有效的，投资收益虽然无法跟2014-2016年相比，但还是可贡献正收益。
另外需考虑信用债波段交易的磨损问题，杠杆息差而言，1亿券面1年息差105万，2年久期组合只能覆盖52bp，1年久期覆盖不到105bp。而信用债交易存在现实的磨损，交易估值加减点10bp正常。持有期限越短磨损越大，因此非有50bp以上的波段，不适宜做过多的操作，以持有配置为主。
因此，对于信用杠杆交易而已，需要重点监测息差变化原因，是由债券利率上行还是资金成本上行导致，相应的做出买入或卖出操作；对于趋势和幅度的判断，往往会有一个误区，即不认可信用利差而导致不认可息差，信用利差低位并不意味着息差低位，难度还是幅度的判断，节奏上只适合利率上行逐步配置，很难踩高配、踩低卖；
多说两句，客观的感受，信用利差分析在信用债投资中往往是失效的，此前写个一个短文，叫信用利差分化之谜，我国的信用利差更多的与流动相关，同时信用债利率曲线并不能反映个券的利差分化，分析的时候如果拿曲线分析往往是事倍功半。因此，在面对投资而言，息差往往是更有效而直接的观测方向。
04
存量博弈下的信用债配置需求
在缺乏增量资金的情况下，目前的市场格*可定义为存量博弈下的信用债配置需求。
首先是同业部门非标受限后增加信用债投资规模，即投资端非标转标，以同业存单平均4.6左右的负债成本支持6以上的信用债投资;其次是理财资金到期续作需求，由于理财整体规模萎缩，投资需求主要来自于资产到期续作，今年银行理财成本普遍较高，股份制维持5以上的成本，该部分需求以5.5以上债券为主。这两部分资金都是成本法为主，且信用资质需要过风控，信用利差和期限利差被压制也可理解，风险在于这种存量资金转移的持续性。
如果这个假设有效（目前只是猜想，并未做数据整理和分析），那么在利率债上行的背景下，信用债保持相对稳定的格*是有一定支持的，即信用品具备配置价值，且有现实的投资需求。
另外，委外市场如何看，当我们在谈论市场的时候永远是要去把握核心矛盾，在存量市场下，年初的时候市场担心的是委外资金到期不续作导致的抛盘风险，而此前我们也反复提到过，银行或委托人赎回资金后面临再投资，这个转换过程其实从6月份以来一直在进行，存量转换后，委外的风险已逐渐淡出市场的视野，不管你信不信，这一冲击已经结束了。
“地方**化债、存量盘活、项目谋划及平台公司转型”高级研修班,学习的第一天
近年来,地方**化债规模不断攀升,存量盘活成为重要工作之一。平台公司如何转型才能在这种形势下生存下来?座无虚席的学习项目研修班正式开始接下来让我们看看现场氛围！
3.17/开班第一天
老师授课认真，细致，形象条理，对重点知识的讲解十分清晰易懂，使现场参会各级**领导、平台公司、央企、金融机构代表全神贯注，认真仔细，学习并做记录。
现场短视频▼
邀请函
地方**债务化解、存量盘活、项目谋划、融资落地及平台公司转型
高级研修班
03月16日—03月18日 郑州市（3月16日报到）
03月23日—03月25日 长沙市（3月23日报到）
【课程背景】
为培养熟悉基建市场化运作、片区开发、乡村振兴、两新一重等**项目（尤其是公益性或半公益性项目）的投融建运营一体化人才，助力地方**创新投融资方式，用足用好专项债和PPP限额，结合政策性银行新增信贷和基础设施建设投资基金，高效精准、规范有序化解地方隐性债务、拓宽融资渠道、进一步推进“基建项目落地”，充分发挥“平台公司”、投资施工企业、金融机构等相关单位在区域经济发展中的作用，根据目标选对模式，使项目少走弯路,北京光环时代国际咨询有限公司特举办本研修班，诚邀贵单位决策层带队或派员参加。
关键词：项目谋划、债务化解、片区开发、城市更新、EOD、TOD、XOD、乡村振兴、老旧小区改造、两新一重、存量资产盘活、平台公司做大做强做优、平台公司可持续融资、融资渠道拓宽等；专项债、PPP、F+EPC、投资人+EPC、ABS、REITs等。
研修班旨在解决以下痛点：
【地方**痛点】
1、“十四五”期间的项目已谋划，钱从何来？
2、专项债要自平衡，PPP准备时间长，如何用足用好两者限额？
3、F+EPC、投资人+EPC是否合规，会不会增加隐性债务？
4、EOD、TOD、乡村振兴、片区开发、公益或半公益项目用什么模式，怎么能融到资？
5、存量资产怎么盘活，如何注入现金流，如何做大做强做优现有平台公司？
【城投/平台公司痛点】
6、平台公司在区域经济发展过程中是什么角色？
7、平台公司对项目稳定推进有什么作用？
8、平台公司对于降低**债务有什么作用？
9、平台公司如何帮**拓宽融资渠道？
10、如何快速打造一个有用的新平台公司？
11、平台公司历史债务如何化解？
【投建企业痛点】
12、传统施工项目越来越少，纯施工企业不转型会不会没活干？
13、大基建项目的投融资重点有哪些，投资人/F+EPC模式能不能干？
14、投建企业如何在“两金”压控背景下合规参与投资类基建或PPP项目？
15、投建企业如何解决项目资本金、项目贷和抵押物的搭配，从而能持续地干项目？
16、投建企业参与片区开发中的合规问题和风险有哪些？
17、央企与城投公司合作的投资人/F+EPC模式合规问题和风险有哪些？
【研修对象】
**、平台公司、投建企业、金融机构决策层和实操层相约一起参加，效果最佳。
包括但不限于：
1、副县级以上领导干部或分管投融资领导（书记、市长/县长/区长带队效果最佳）；
2、市/区/县各平台公司主要负责人及所属项目负责人；
3、市/区/县委常委部门第一副职，人大机关、政协机关联系经济工作的同志；
4、发改委、财政*、国资委（*）、乡村振兴*、教育*、工信*、民政*、自然资源与规划*、住建*、交通*、农业农村*、林业*、水利*、商务*、文广体旅*、卫健委、审计*、统计*、市场监督管理*、大项目办、扶贫办、各街道办事处等单位负责人及项目主管负责人；
5、参与片区开发、新型城镇化、大基建和**项目的央企、国企、民企、上市公司高管及项目负责人；
6、证券公司、商业银行、借贷公司、基金公司、担保公司、评级公司等。
【研修内容】
主题：项目谋划方法实务与投融资模式设计
主讲人：主讲人：唐老师光环咨询专家，广东省工程咨询协会常务理事、广州市造价行业调解中心发起者、广西咨询协会副会长、广西工程咨询协会首批行业专家、海南省建设工程造价管理协会常务理事 。
课程大纲：
A、项目谋划的重要意义
B、项目谋划的方向实务
C、项目谋划技术路线和原则
C、项目谋划关键要素保障
D、项目谋划组织形式与案例
主 题：2023新形势下盘活存量资产、地方专项债券暨基建投融资工作实务培训
主讲人：杨老师光环咨询创新中心主任，长期从事基建投资咨询、地方债务与财政研究；在工作中为多个地方**与城投提供咨询服务，从事基建投资咨询、PPP咨询、专项债券咨询、平台投融资与转型咨询，拥有数十个项目实操经验；持续研究基建政策、财政动向与地方债务；长期为《上海证券报》、《中国经营报》、《第一财经》提供政策解读与专业见解。
课程大纲：
A、新形势下的地方专项债券“借、用、管、还”
B、盘活存量资产及基础设施REITs操作实务
C、县城新型城镇化及县域公共服务综合提升运作
D、基建项目市场化运作及城投公司转型
E、城市更新与片区开发实务的要点难点
主 题：投融资项目的策划分析与风险管控，利用资源盘活存量做大做强平台公司
主讲人：宋老师--光环咨询首席专家，高级经济师、PPP双库专家、国开行融资专家。
某AAA平台公司投融资部总经理、中关村某集团董事、某上市公司董事，拥有30年片区开发、基建项目、资产盘活和平台公司转型操盘经验。
课程大纲：
A、《目前的宏观经济发展与政策调整的解析》
B、《投融资项目的策划分析与风险管控》
C、《平台公司转型在区域经济发展过程中的机遇与挑战》
【时间地点】
03月16日—03月18日 郑州市（3月16日报到）
03月23日—03月25日 长沙市（3月23日报到）
【费用标准】
新基建领投会
感谢关注！我们提供预算绩效评价、投资决策、债务化解、产业新城、片区开发、地方融资平台转型、PPP、专项债等项目全过程培训、顾问、咨询和再咨询服务。
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地方政府债券置换存量债务是什么意思——白话解释
一、债券置换是债券持有人作出决定卖出一个或多个目前所持有的债券，以交换其他被认为是相同或类似的市场价值的债券的一种规避风险的手段。债务置换大约在同一时间购买和销售，有效迅速地使用旧债券换得一套新的债券。也是政府...
地方**债券置换存量债务是什么意思——白话解释
一、债券置换是债券持有人作出决定卖出一个或多个目前所持有的债券，以交换其他被认为是相同或类似的市场价值的债券的一种规避风险的手段。债务置换大约在同一时间购买和销售，有效迅速地使用旧债券换得一套新的债券。也是**为解决财政危机使用的一种延长国债到期支付时间的方法。新债券期限更长，收益更高。二、影响债券置换的原因如下几点：在一种债务到期时间之前置换极有可能出现偿还违约的债卷是债务置换行为较为常见的动机之一。换得的债券低于预期的执行额度，甚至可能出现亏损出售。绝大多数情况下，所换得的新债券无法达到之前较为相等的价值，所以不会对预计利润为保底而设立强制解除措施，参考资料：
政府存量债务是什么意思
政府存量债务包括地方政府、经费补助事业单位举债的债务；融资平台因承担公益性项目建设举债，依靠财政性资金偿还的债务；融资平台因承担公益性性项目建设举债，有稳定经营性现金流并主要依靠自身收益偿还的债务；融资平台因承担竞争...
债券市场存量就是指托管量吗?
能用股票市值交易总量衡量吗？在纽约股票市场，每天交易总量高达几亿、甚至上即存量、流量与增量。存量是指系统在某一时点时的所保有的数量；流量是指在
存量可转换公司债券是什么意思？
可转换公司债券是一种被赋予了股票转换权的公司债券。也称“可转换债券”。发行公司事先规定债权人可以选择有利时机，按发行时规定的条件把其债券转换成发行公司的等值股票(普通股票)。
可转换公司债是一种混合型的债券形式。当投资者不太清楚发行公司的发展潜力及前景时，可失投资于这种债券。待发行公司经营实绩显著，经营前景乐观，其股票行市看涨时，则可将债券转换为股票，以受益于公司的发展。
M1M2什么意思
国际上大致的划分是：狭义货币（M1）=流通中的现金+支票存款（以及转账信用卡存款）广义货币（M2）=M1+储蓄存款（包括活期和定期储蓄存款）另外还有M3=M2+其他短期流动资产（如果国库券、银行承兑汇票、商业票据等）我国对货币层次的划分是：M0=流通中现金狭义货币（M1）=M0+企业活期存款+机关团体部队存款+农村存款+个人持有的信用卡类存款广义货币（M2）=M1+城乡居民储蓄存款+企业存款中具有定期性质的存款+信托类存款+其他存款另外还有M3=M2+金融债券+商业票据+大额可转让定期存单等其中，M2减M1是准货币，M3是根据金融工具的不断创新而设置的。M1反映着经济中的现实购买力；M2不仅反映现实的购买力，还反映潜在的购买力。若M1增速较快，则消费和终端市场活跃；若M2增速较快，则投资和中间市场活跃。中央银行和各商业银行可以据此判定货币政策。M2过高而M1过低，表明投资过热、需求不旺，有危机风险；M1过高M2过低，表明需求强劲、投资不足，有涨价风险。货币供应量M0、M1、M2、M3货币供应量按流动性划分为M0、M1、M2、M3四个层次；现阶段我国货币供应量划分为以下三个层次：M0－－流通中的现金M1－－M0＋企业单位活期存款＋机关团体部队存款＋农村存款;M2－－M1＋企业单位定期存款＋自筹基本建设存款＋个人储蓄存款＋其他存款。M1是狭义货币供应量，M2是广义货币供应量；M1与M2之差是准货币。中美两国的区别：在萨缪尔森的《宏观经济学》中M1=现钞+支票；M2=M1+储蓄存款。而在英国的银行体系中还有M0、M3等项目。根据我们国家统计*的公开资料，我国是以M0、M1、M2为框架体系。其中货币总量：M0、M1、M2。M0=流通中现金M1=M0+非金融性公司的活期存款M2=M1+非金融性公司的定期存款+储蓄存款+其他存款。毫无疑问，我们是模仿国外的所谓现代银行管理、统计体系设立的M系统。但我们多年了的M系统仅仅是模仿，而没有实际经济意义。比如，中美两国的M系统，若M1数值相同，则美国的有实际经济意义的现钞就是M1，而中国有实际经济意义的现钞则要远远小于M1。这个差别使中国经济单位没有足够的流通货币，而美国相对于中国则有充裕的货币。造成这个差别的原因在于，中国的支票不能直接兑换成现钞，尽管它是货币。再比如在M2项目下，若M2相同，则中国的储蓄额很大，但流通的、有实际经济意义的货币却很少，因为中国的M2被高额储蓄占掉了，而美国却几乎全部是M1（美国储蓄率很低）实际也就是全是M0，即决大部分是现钞，市场有经济意义的货币充足。而中国却是市场严重缺少有实际经济意义的货币。这就是为什么美国一直倾向于使用M2来调控货币的原因。中国金融界无论是理论家还是主管部分一直有一个非常固执和愚蠢的见解，认为美国人不储蓄。其实这是一种错误的见解，美国人也是人、也需要穿衣、吃饭、养老等支付，这些支付同样需要持有货币存量，那么为什么美国的储蓄率很低呢？其实既不是美国人不储蓄，也不是美国人没有钱，而是这些货币存量不在储蓄项目下，而是在支票项目下，即在M1项目下。因此，同样的M2、M1、M0水准，美国的M体系有大量的具有实际经济学意义的货币，而中国则是严重货币短缺。如果中国金融改革仅仅改变这个M系统，则中国实际有经济学意义的货币就将增加十万亿以上（储蓄转成支票，支票可自由兑换现钞），而货币总量却不需要任何改变。另外一个方面，美国及西方国家设立M系统是为了便于统计和调控印钞数量及观测经济动向。其中支票有大额和一般额度，这才是区分M1和M2的关键，也就是说有多少交易是以大额交易的、有多少交易是以一般额度交易的。大额交易主要发生在大型公司之间和投资性交易。正如前文所述，无论M1、M2，由于支票的自由兑换性，二者都有实际的经济学意义。在货币总量上意义相同，但在资金用途上却有重要的经济学意义。货币总量以M1出现，则消费和终端市场活跃；以M2出现，则投资和中间市场活跃。美联储和各商业银行可以据此判定应如何判定货币政策。M2过高而M1过低，表明投资过热、需求不旺，有危机风险；M1过高M2过低，表明需求强劲、投资不足，有涨价风险。在货币总量则基本保持稳定。M0=流通中现金M1=流通中现金+可交易用存款(支票存款转帐信用卡存款)M2=M1+非交易用存款(储蓄存款定期存款)M3=M2+其他货币性短期流动资产(国库券金融债券商业票据大额可转让定期存单等)M0流通中的现金量作为最窄意义上的货币M1反映了社会的直接购买能力，商品的供应量应和M1保持合适的比例关系，不然经济会过热或萧条．M2反映了现实的购买力，也反映了潜在的购买力，研究M2，特别是掌握其构成的变化，对整个国民经济状况的分析，预测都有特别重要的意义．
截至2010年年底，我国国债存量在所有债券存量中占比高达（）。
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