芒果超媒是做什么的(市值超过爱奇艺的芒果超媒，凭什么)

市值超过爱奇艺的芒果超媒，凭什么

2020年，芒果超媒股价大涨88%，而爱奇艺则几乎是原地踏步。股价走势的分化也使得芒果超媒的市值在年中超越爱奇艺。

而如果再把时间拉长一点来看，2018年快乐购重组注入后更名为现在的芒果超媒，两年近两倍收益，可以说是大牛股。芒果超媒与爱奇艺同处一个赛道，一个是两大龙头长视频之一，一个则属第二梯队。按照一般行业的发展规律，行业竞争的下半场，老大老二"打架"，一般就没老三老四什么事了。

然而现实却恰恰相反，即便爱奇艺与腾讯视频付费会员数双双破亿，实现了强者恒强。但二梯队的芒果超媒仍然混的"风生水起"，唯一落寞的，可能就是夹在中间的优酷了。实际上，如果按市值算，芒果超媒足以跻身第一梯队，尽管它的付费人数乃至于收入与爱奇艺和腾讯视频还不具可比性。

相信不只是我们，想要弄懂这其中的逻辑。

01

首先是估值上的区别，由于爱奇艺暂未盈利，所以采用PS等指标比较。爱奇艺和芒果超媒，一个在美股，一个在a股，估值上的区别还是很大的。A股与美股同样有个趋势，那就是"拥抱核心资产"，芒果超媒作为A股市场上唯二toC长视频的代表，自然受到追捧，推升估值持续提升。

估值的差异，市场和资金可以解释一部分，但不是全部。其背后更深层的原因是模式上的区别。

区别在哪儿？简单地说，芒果超媒的自制实力雄厚，内容生产主要依赖自制。而这正是爱奇艺的发展方向，虽然这几年爱奇艺极力提升自制实力和自制内容占比，但仍然依赖于外部采购。特别是电视剧集等资源，外购占比很大。

双方模式的差别与"出身"不无关系。芒果超媒背靠湖南卫视，整合了湖南卫视新媒体资源，共享电视台自制实力。而爱奇艺本质上是视频平台，早期依靠采购PGC内容快速成长。

所以，芒果超媒是先有自制实力，然后发展出新媒体，逐渐成长为新媒体巨头。而爱奇艺则是典型的采用"互联网打法"迅速成长，它的成长离不开"烧钱"。

实际上，无论从国外的奈飞的发展路线，还是从国内的爱奇艺、腾讯、优酷等竞争格*和高居不下的内容成本来看，自制一定是未来的趋势。

自制内容在平台对内容质量及版权的把控等方面相比采购更有优势，且自制内容生产的标准化、有效的财务管控有利于平台减少内容成本，同时在会员获客留存、IP开发等变现端具有优势。

所以，从这一点上来看，芒果超媒是走在了前面，它的出身就带着自制的基因。而对于爱奇艺这样体量的视频平台而言，从外采转向自制岂只一日之功。

02

反映到财务上。芒果超媒的营收主要分为三块：新媒体平台运营、互动娱乐内容制作和媒体零售。与爱奇艺的业务直接对标的新媒体平台运营业务，而新媒体平台运营业务又包括互联网视频业务和运营商业务，这里主要分析互联网视频业务。

互联网视频业务主要包括会员收入和广告收入。爱奇艺的会员收入与广告收入呈现出此消彼长的趋势，即会员服务对广告的挤出效应严重。而芒果超媒广告收入仍占大头，不过会员收入增速较快，在收入中的比重持续提升。

为什么芒果超媒没有出现明显的挤出效应呢？我们考虑主要有两点原因：其一是芒果超媒用户群体中，年轻女性占比高，用户广告价值高。公司自制内容具有相当壁垒，广告商投放意愿强；其二是芒果超媒付费会员相对于用户总量比例低，且广告形式灵活，不限于贴片广告，与内容形成良性互动。

首先看会员业务。芒果超媒会员收入仅相当于爱奇艺的11.7%，主要是付费人数与ARPPU的差距，付费率已经由2017年的5.7%大幅升至2019年的10.7%，与爱奇艺的付费率已经相差不大。

今年上半年，因为疫情的影响，直接利好相关长视频网站。而疫情后，长视频网站日活均出现不同回落，而芒果超媒凭借丰富的内容储备和优质内容在5~6月实现了对优酷和bilibili的"逆袭"。

相比于爱奇艺，我们认为芒果超媒无论是MAU、付费率，还是ARPPU，都有不小的空间。

再来是广告业务。芒果超媒的广告收入持续增长，其广告ARPU值已经逐渐超过爱奇艺，体现出了芒果超媒用户的高价值。

最后是盈利能力的差别。出于可比性，将芒果超媒的新媒体平台运营业务与爱奇艺做一比较。2019年芒果超媒新媒体平台运营业务的毛利率达到了39.6%，即便去掉运营商业务的影响，预计会员和广告的毛利率也在30%以上。而爱奇艺的毛利率则连续三年为负。

拆分营业成本，主要构成为内容成本，以爱奇艺为例，2019年内容成本占营业成本的比例为73%。可见，双方的差距主要就体现在内容成本上。

在2019年爱奇艺世界大会上，爱奇艺公布了3个中心和21个工作室的内容生产矩阵。可供比较的是，芒果超媒拥有16个综艺制作团队和15个自有+外部影视工作室。芒果超媒自制比例占比高，内容成本率较爱奇艺低20%左右。长期来看，受益于明星控薪和剧集控费，采购成本和自制成本下行仍是大趋势。

03

尾声

爱奇艺刚上市时，被称为是中国的"奈飞"。但中美长视频行业的诸多差别，导致了双方的收入构成、付费率、利润率等差距较大。一时的不盈利是市场可以容忍的，但长期不盈利且拐点未至，则让市场逐渐失去了耐心。这也是这两年爱奇艺股价原地踏步的原因之一。

相较之下，芒果超媒的增长更为健康。会员+广告两条腿走路，背靠湖南卫视控制内容成本，自制内容有独特的调性。如果把爱奇艺比作奈飞的话，那么芒果超媒则更像是迪士尼。

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芒来自果超媒为什么上涨？2021年芒果超媒第三季度蛋什亚业绩？300413芒果超媒是什么股票？

（网络）影视--身为当下主流的一种消遣工具，是股市里的话题焦点，股价高得没有一点下降的趋势，谁都想来吃到这个红利。所以学姐今天就来聊聊芒果超媒这个影视行业的翘楚。在开讲前，给大家递上整理好的媒体行业龙股名单，点击就可以领取了：值得收藏：媒体行业龙股名单一、从公司角度来看公司介绍：芒果超媒是一家新型媒体产业集团，基于芒果tv平台，协同影视剧、综艺节目、音乐、游戏等众多运营主题，形成了完整的新媒体产业链。目前公司主营业务除了互联网视频、新媒体内容制作、媒体零售，还涉及计算机硬件开发、智能产品销售、玩具、家用电器等生活领域。那芒果超媒优势究竟有什么？主要有以下几点：亮点一：电视节目制作优势芒果超媒（旗下的芒果TV）一直和湖南卫视（湖南广播电视台）保持着深度合作的关系。芒果tv几乎获得了湖南卫视所有的节目内容以及视频版权，而这就意味着芒果超媒在媒体内容策划、制作、展示及成本管理几个方面，也拥有良好的经验优势。亮点二：市场和完整的产业链优势芒果超媒对于发展电视购物十分重视，在2014年，其电视购物节目就已经完成了对19个省、自治区、3个直辖市的覆盖，能让1000多万人在线购买。公司为了商品的质量有一个好的保障，与各供应商都维持了良好的合作关系，（无县手父京齐供食林价公司）不但会进入原产地进行招商，而且还采用互联网采购和在线商务管理，提升用户的好感。根据市场的发展趋势，芒果超媒在供应商的挑选到最终的产品提供这个过程，已经形成了一条完备得产业链，和一些刚刚起步或处于发展初期的企业相比较，芒果超媒的优势非常大。除了上述两点，有关芒果超媒的内容值得分析的还有不少，但是，因篇幅存在限制，学姐已经帮大家把它的关键信息放在了下面的研报里面，点击就能免费阅读啦：最新行业研报免费分享二、从行业角度来看在线视频行业（市场规模）现在仍在上升期，截止2020年市场规模将近2000亿。在线视频作为用户使用互联网的主要需求之一，早在2018年，8亿网民中就有5.78亿（人）通过移动端观看网络视频，月活跃人数高于10亿。由于短视频出现了快速爆发的现象，网络视频需求达到了新的高度，发展潜力巨大。总而言之，芒果超媒的公司规模在新型媒体领域中非常大，在大环境向好的趋势下，凭借完整的产业链优势，未来前景十分广阔。不过由于用户"审美"的改变，只有高质量的视频内容才能得到用户的青睐，这给大部分企业带来了更高难度的挑战，可以说是机遇和挑战并存。对于小白来说，很难判断出股票的好坏，所以我特地给大家准备了诊股方法，就算你没有经验，也能很快知道芒果超媒的股票估值是过高还是过低：【免费】测一测芒果超媒股票的当前估值位置？应答时间：2021-11-08，最新业务变化以文中链接内展示的数据为准，请点击查看

越狱里的公司到底是做什么(贸易)的?看到第四季还不清楚..

幕后操控的再看看别人怎么说的。

芒果超媒业绩假的？芒果超媒股价效希急杆夜高素格？芒果超媒股跌停？

（网络）影视--作为现在最受欢迎的消遣工具，在股市热度很高，股价涨上去也没降下来过，所以是个人都想来吃点肉喝口汤。所以借着今天这个机会，学姐就来聊聊影视行业的龙头--芒果超媒。在开讲前，给大家递上整理好的媒体行业龙头股名单，点击就可以领取了：值得收藏：媒体行业龙头股名单一、从公司角度来看公司介绍：芒果超媒是一家新型媒体产业集团，基于芒果tv平台，协同影视剧、综艺节目、音乐、游戏等众多运营主题，形成了完整的新媒体产业链。目前公司主营业务除了互联网视频、新媒体内容制作、媒体零售，还涉及计算机硬件开发、智能产品销售、玩具、家用电器等生活领域。那芒果超媒优势究竟有什么？主要有下面的这几点：亮点一：电视节目制作优势芒果超媒（旗下的芒果TV）一直和湖南卫士（湖南广播电视台）有深度合作。芒果tv几乎获得了湖南卫视所有的节目内容以及视频版权，而这就意味着芒果超媒在媒体内容策划、制作、展示及成本管理几个方面，都有着非常大的经验优势。亮点二：市场和完整的产业链优势芒果超媒很看重电视购物的发展，在2014年，其电视购物节目就覆盖了19个省、自治区、3个直辖市，能让1000多万客户在线够买产品，公司为保证产品的品质，一直和各供应商保持稳定良好的战略合作关系，（公司）会深入原产地进行招商，以及采用互联网采购和在线商务管理模式，增强了大家的的体验感。经历了这么多年的成长，芒果超媒从选择供应商到产品提供，已经发展了一条完整的产业链，和一些刚刚起步或处于发展初期的企业进行对比，芒果超媒具有十分强大的优势。上面说的两点只是其中一部分，芒果超媒值得分析的内容相当多，但是由于篇幅有限，学姐把它的关键信息做了整理，放在了下面的研报中，点击即可免费阅读：最新行业研报免费分享二、从行业角度来看在线视频行业（市场规模）正处于持续高涨的阶段，到2020年就大概有2000亿的市场规模。在线视频是用户使用互联网很重要的一部分需求，早在2018年，8亿网民中就有5.78亿（人）通过移动端观看网络视频，每个月的活跃人数已经超过10亿。如今在短视频快速爆发的情况下，网络视频需求又出现了新的增长，发展潜力巨大。总而言之，芒果超媒本身就是一家大型（新型媒体）企业，完整的产业链优势+大环境向好，未来发展潜力巨大。但是随着用户“审美”的提高，视频内容质量要好才能让客户喜欢，这对于大部分企业而言是难度不小的挑战，可以说不光有机遇，也有挑战。对于小白来说，很难判断出股票的好坏，因此我特地给大家写了一份诊股方法，就算你是投资小白，也能很快判断出芒果超媒的股票估值水平：【免费】测一测芒果超媒股票的当前估值位置？应答时间：2021-12-07，最新业务变化以文中链接内展示的数据为准，请点击查看

去年赚了近20亿的芒果超媒一季度又报喜，为何这么能赚？

芒果超媒的主营业务包括芒果TV互联网视频业务、新媒体互动娱乐内容制作、媒体零售及其他业务。公司依托芒果特色融媒体生态，兼具媒体属性和内容基因，以互联网视频平台运营为核心，打造涵盖会员、广告、IPTV、OTT、影视剧、综艺 节目、艺人经纪、音乐版权运营、游戏及IP衍生开发、内容电商等在内的上下游协同发展的传媒全产业链生态。

一、2021年第一季度报告

2021年4月26日，芒果超媒公布其第一季度业绩报告：第一季度实现收入40.08亿元，同比增长47%，扣除非经常净利润后为7.73亿元，同比例增长74.68%。收入大幅度增长主要系报告期新媒体互联网平台芒果TV收入大幅增 长所致。

二、2020年度报告

（一）基本业绩情况

根据其2020年度的财务报告看，其2018-2020年度的收入从96亿元增长到140亿元，更重要的是净利润大幅度增长，从2.87亿元增长到18.46亿元，现金流增长也不错。

（二）毛利率情况

从其披露的毛利率情况看，其毛利率较高的是互联网的视频业务，是40.69%。

（三）股权结构

从2021年第一季度报告看其披露情况，其最大股东是湖南广播电视台控制的芒果超媒公司，第二大股东是阿里巴巴。

三、资本市场的表现

目前其市盈率在38倍左右，市值在1100亿元左右。

四、写在最后

湖南电视台，主打年轻人市场，其娱乐性在中国电视市场独树一帜。

得年轻人，得天下。

免责声明　　本文涉及有关上市公司的内容，为作者依据上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）作出的个人分析与判断；文中的信息或意见不构成任何投资或其他商业建议，不对因采纳本文而产生的任何行动承担任何责任。投资有风险，入市须谨慎

助力芒果超媒市值破千亿，《乘风破浪的姐姐》是如何做到的？

这几天你的朋友圈有被《乘风破浪的姐姐》刷屏吗？

这是一档以“30+姐姐”为噱头的女团选秀综艺节目。节目第一期在芒果TV的播放量合计超过4.2亿，微博话题#乘风破浪的姐姐#阅读量达到85.6亿，讨论401.4万，而该节目也使得芒果超媒突破了1000亿的市值。

在女团选秀综艺已经泛滥的时代，《乘风破浪的姐姐》冲出重围，其背后有哪些值得我们学习借鉴的营销套路？

击中女性情绪需求

从节目播出后的微博热搜话题来看，《乘风破浪的姐姐》最大的吸引点就在于，这档节目的定位是“30+姐姐”女团，让观众们眼前一亮。

芒果超媒制作平台策划的这档综艺节目，与以往青春靓丽，乖巧可爱的女团不同，姐姐们说一不二的鲜明个性和不爽就开怼节目组的态度，极大地满足了用户的爽点，让人看了就上头，停不下来。

▲图片摘自网络

这档综艺节目赢在为30+女性发声，击中女性的槽点，难道女人过了30岁就不美了吗？网红脸，女团脸才是大众审美吗？把这些女性一直以来都很想吐槽的槽点汇聚成一个很具象化的场景时，就引发了全体女性共鸣的传播。

与之相比，还是会有不少运营/营销人存在下列增长难题：

其实不管是综艺节目还是营销活动，只有洞察人心，击中用户需求，例如情绪需求，金钱需求等等，才能是好节目好活动。通过深度理解用户痛点，对用户进行整合后的精细化运营，实现用户洞察与品牌挖掘。

渠道一：引爆微博话题舆论

30+年龄的女性，本身就是一个自带热议的话题，加上还是30位30+年龄的女明星要成团，与其他女团的差异就立马显现出来了。

节目上线24小时，30+话题已经为芒果TV应用带来免费APP下载应用总榜第四的跳跃，直接上升了80个名次，极大地增加了芒果TV的用户量，强化用户印象，巩固视频综艺地位。

渠道二：抖音宣传+直播带货

早在节目播出之前，网上就已开始流传一份名为《乘风破浪的姐姐抖音直播招商方案》。方案中显示：《乘风破浪的姐姐》IP将联合抖音带来总计12场带货直播，30位姐姐以每场2位分批次进入直播间进行直播带货。

除此之外，微博等社交平台也有不少网友发文称：乘风破浪的姐姐们，请把衣服、耳环、口红色号统统交出来，姐姐穿搭的话题也已经拥有近72万的阅读量。

节目第一期更新后，《乘风破浪的姐姐》和抖音展开独家系列合作消息得到证实，除了上述的12场直播带货还有包含专属抖音的“姐姐番外直播间”。

▲图片摘自网络

这档综艺的目标用户是20岁以上的女性，这与微博和抖音的目标用户是大部分重合的。综艺通过微博和抖音进行宣传助推热点，节目获得的讨论热度为直播间带来曝光量，直播带货又对节目起到了宣传效果，达到双赢。姐姐们成不成团尚不清楚，但其为芒果和各品牌广告方带来的商业价值是无可限量的。

因节目大火，运营/营销人都纷纷研究学习芒果这波营销操作，但都在感叹：

这是为什么呢？因为缺乏渠道整合增长策略思维和实际落地方案，不知道到底如何才能制定出高效的传播策略推动用户增长，如何才能在有限的投放预算下搭配不同的渠道达到最大的宣传效果。

节目大火，离不开让人看了产生一种成熟女性更美感受的开场白：

制作组用三个“三十而励”“三十而立”“三十而骊”给全体女性狠狠的喂了一波鸡汤，找准了用户的情绪点，然后用内容引爆。

这就是内容营销的力量，也是用户增长的根基所在。内容营销往往隐含着用户认可的价值观和逻辑体系，一旦内容契合用户价值观，他们就会更愿意主动去传播。

而现在有些商家不管对高阶用户还是低阶用户都只会用促销，拼团，打折这些套路，却忘记了用户也是一个有血有肉，有自己精神追求的人。当人们获取信息的途径和渠道越来越多时，只有迎合市场需求和匹配用户需求的内容才能达到传播、增长和乃至营收的目的。

到这里，你会发现，其实芒果制作方最终目的只有一个：用户增长，从而实现营收。

根据目标用户的需求，结合综艺节目+直播带货+短视频的打法，对不同渠道特性和用户，运用精细化运营策略，让收视率节节攀升，最终达到用户增长的目的，实现营收。

那么，如何才能洞察用户需求，整合用户和传播渠道，实现用户增长呢？

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如何发挥意见领袖在传播整合中的影响力？

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如何使用海报、优惠券等转化工具推动传播策略落地？

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3D秀是干什么的？

3D秀是可装扮的三维立体QQ秀，用户可通过选择3D秀商城中提供的各式各样、种类繁多的服饰、化装整形、场景等物品来装扮。根据腾讯的内部文件显示，“设计自己的最酷最炫QQ3D虚拟形象；3D秀不仅能360度全方位旋转、随意伸缩拉放，而且还可通过超炫动作以及动感表情来表现自己的喜怒哀乐，尽情施展个性，创造出独属于你自己的网络虚拟形象，在QQ、QZone等多个平台中展示给你所有的好友。”　　在收费模式上，目前腾讯规定“红钻用户可直接注册……其他用户不能注册”，用户在使用Q币购买“3D秀商城”的虚拟物品，普通的虚拟物品可使用两个月。此外，用户将3D秀快照设置到QQ秀形象上还将多收费1Q币。此外，编辑获悉，腾讯即将和一家跨国大型公司共同宣布新的合作，届时消费者可凭购买这家跨国公司的产品换取3D秀使用权，类似苹果iTune和百事可乐在美国市场的合作模式。　　目前，QQ2006beta1及以上版本可实现3D秀实时互动、场景式聊天体验模式。在3D聊天模式下，聊天过程中用户发送该表情，3D秀会做出相应表情以及动作；对话会在3D聊天框以冒泡的形式展现，冒泡一次最多显示10个字，超过部分以省略号展示，此时出现下拉箭头，用户鼠标移上去可对文字其进行滚屏操作；此外，3D聊天模式下还可以实现“更炫的动作”，腾讯称为“3D炫”，有别于基本表情，属于“点击即触发式”的额外动作；另外，还可以更换双人聊天时候的场景甚至将当前3D秀人物以桌面模式展示

【一周观察】芒果超媒市值破千亿 原来你是这样的芒果TV_手机搜狐网

6月1日，芒果超媒涨幅8.45%，收盘报57.48元/股，市值1023.36亿元，总市值首次突破1000亿元大关。至此，湖南广电实现了省委书记杜家毫在两年前调研湖南广电时提出的“打造全国影响力第一、市值第一和品牌第一的省级广电，2020实现芒果千亿梦”目标。

作为公司核心平台，芒果TV2019年实现营业收入81.09亿元，同比增长44.63%，实现净利润9.69亿元，同比增长36.45%，带动芒果超媒整体业绩保持快速增长。

都说2019年是传媒娱乐行业的寒冬，经济增速放缓，用户红利消退，政策红利收紧，国内外宏观环境高度不确定性，视频行业承压，在一众视频平台亏损的泥沼中，芒果TV成为例外，实现了连续三年盈利并保持增长。

2020年，即使在疫情期间，芒果TV也保持了首位的增速。艾瑞数据显示，2020年Q1，芒果平台影响力增速、人均使用次数增速均排名行业第一，3月全网综艺观看时长，芒果TVTOP5占据5席，TOP100占据46席。

无论是年初的治愈系流量爆品《朋友请听好》，率先实现“综艺直播+”模式，带来近亿销售转化的带货新综《来自手机的你》，还是未播先火，掀起全网策划的《乘风破浪的姐姐》，王牌IP《妻子的浪漫旅行》《明星大侦探》还未正式发力，芒果创新综艺已经火力全开。

而剧集板块通过三年蓄势，2020真正爆发能量，《下一站幸福》《锦衣之下》《三千鸦杀》，从甜宠到玄幻古装巨制，精准内容采购眼光以及独播+自制全面发力，直接带动芒果TV电视剧板块日均活跃用户较去年同期暴涨182.01%，增幅全网第一。

他们说：芒果TV拥有最有价值的用户

在综合性视频平台中，芒果TV用户群体显然更为聚焦。“年轻”和“女性”是芒果TV独一无二的平台用户标签。年轻的Z世代代表着喷薄的消费力和最活跃的圈层影响力，她经济正主导更多的主流审美和消费话语权。两者的对焦，带来圈层话语权和消费力的引领。而因为圈层效应和文化归属，芒果用户拥有更高的平台活跃度和社群效应。

他们说：芒果TV与其说是视频平台，不如说是内容制作平台

强大自制团队和矩阵内容制作为芒果TV的发展保驾护航。芒果TV构筑了业内最强大的内容自制团队，19支优质内容制作团队，与品牌和用户形成良性互动，为品牌选择内容，也为内容选择品牌。

他们说：芒果TV三观特正情感特真

当前国内视频网站、广告客户大多以DAU、拉新会员作为评估内容好坏的核心指标。而在芒果TV看来，未来最有价值的数据是用户满意度。用合适的内容传递好的价值观，是芒果TV为用户满意度做出的努力。同时，作为国有新型主流媒体平台，传播主流价值观，引领青春正能量，为中华文化造船出海，也是芒果TV的使命，感受生活温度，探索人生意义也将是芒果TV内容永恒的命题。

他们说：芒果TV想干就干总是走在行动的最前端

从开启内容科技工业革命，到与上海科技大学共建VR实验室，率先推进5G下的VR内容布*，开展移动、咪咕合作，从“超芒计划”进军网大，“新芒计划”开展包括观达、华策在内的头部影视剧公司、金牌编导创制合作，到“大芒计划”提出“IP+KOL”新模式，到“京芒计划”构筑电商营销闭环，芒果TV不断扩围战略步伐，拓展芒果生态的边界。

千亿芒果梦之后，芒果TV的探索之路不会止步，逆势扬帆乘风破浪，芒果生态引擎的爆发力才刚刚开始。

2023年芒果超媒研究报告：核心三问，竞争格*，增长空间，内容体系建设 - 报告精读 - 未来智库

1.1互联网视频业务为核心，全产业链布*完善

国有互联网背景，产业链生态完整。芒果超媒是湖南广电旗下唯一新媒体及资本运营平台，主营业务包括芒果TV互联网视频业务、新媒体互动娱乐内容制作及内容电商业务等。公司依托芒果特色融媒体生态，以互联网视频平台为核心，打造涵盖会员、广告、IPTV、OTT、影视剧、综艺节目、艺人经纪、音乐版权运营、IP衍生开发及实景娱乐、内容电商等在内的上下游协同发展的传媒全产业链生态。

脱胎快乐购，核心资产“芒果TV”业务覆盖新媒体全产业链。芒果超媒前身快乐购成立于2005年，由湖南电视台、湖南广播影视集团共同出资设立。2015年公司上市，2018年收购快乐阳光、芒果互娱、天娱传媒、芒果影视、芒果娱乐五家公司，重组并更名为芒果超媒。作为芒果超媒核心资产，芒果TV起源于金鹰网网络电视模块，2014年与金鹰网改版融合，独立面向市场运营。作为湖南广电旗下唯一互联网视频平台，芒果TV依托湖南卫视资源迅速崛起。2014年4月启动“芒果独播”战略，2018年6月注入快乐购，此后在新媒体领域进行一系列探索。2018年实施“超芒计划”进军网大市场，2019年启动“大芒计划”，2020年推出“季风剧场”，上线“小芒”电商，2021年布*线下实景娱乐赛道，开设剧本杀实体店。2023年积极探索AIGC应用，在新剧《大宋少年志2》中推出AI聊天功能。

芒果超媒资产重组上市后，主营业务由媒体零售拓展至互联网视频业务、新媒体互动娱乐内容制作及内容电商业务。其中芒果TV互联网视频业务分为广告、会员及运营商业务。新媒体互动娱乐内容制作业务包含内容制作及运营、艺人经纪、音乐版权、IP衍生开发及实景娱乐等业务。内容电商业务包括转型为媒体电商快乐购业务板块，以及构建以“内容+社区+电商”为核心的全新电商模式的小芒业务板块。

芒果TV互联网视频业务：主要分为广告、会员及运营商业务。广告业务分为软广和硬广业务，软广业务以内容为核心，为客户提供冠名、植入等广告产品；硬广业务主要为客户提供贴片、中插等广告服务。会员业务分为线上和线下两部分，线上会员业务指的是公司通过上线优质付费内容吸引用户购买会员包；线下会员业务指的是通过各种形式的推广活动吸引用户成为会员。运营商大屏业务主要是与各大运营商及电视运营商签署合作协议，公司提供内容产品，配合市场推广与营销，双方对相关收入进行分成。

新媒体互动娱乐内容制作：包括内容制作及运营、艺人经纪、音乐版权、IP衍生开发及实景娱乐等业务。内容制作及运营业务主要包括综艺节目和影视剧制作及内容版权运用，一方面通过自制、定制等方式生产优质内容，另一方面通过内容吸引C端用户、B端广告客户实现收益。艺人经纪业务主要通过挖掘、培养具有潜力的新人，为艺人提供从定位、宣传、造型、商务代言等全方位服务，并通过艺人参演影视综艺节目、演出、演唱会、代言、衍生授权等方式打造艺人经济闭环。音乐版权方面，公司基于艺人经纪长期积淀下来的音乐IP资源进行授权，包括线上APP、游戏、节目使用权、影视配乐等授权业务。IP衍生开发及实景娱乐板块，公司依托自身王牌节目如《大侦探》、《密室大逃脱》等，进行多维度的IP授权，并在全国布*线下实景娱乐业务，打造M-CITY品牌。

内容电商业务：包括传统电视购物转型媒体电商的快乐购业务板块，以及基于长视频内容的垂直内容电商平台小芒。媒体电商业务主要依托电视大屏，拓展IPTV、移动APP与小程序等大小屏互动及多渠道运营。小芒电商定位为“新潮国货内容电商平台”，以“上小芒，发现新潮国货”为口号，通过优质内容向年轻用户推荐国货，构建以“内容+社区+电商”为核心的全新电商模式。

2022年疫情影响业绩下滑，23年有望企稳回升。公司重组上市以来，营收及归母实现稳健增长，2018-2021年，公司营收由97亿元增长至153亿元，CAGR为16.7%；归母净利润则由8.7亿元增长至21亿元，CAGR达34%。2022年受疫情影响，广告业务短期承压，营收及归母有所下滑。2022年营收、归母净利润分别为137亿元、18亿元，分别同比下滑11%、16%。2023H1公司实现营收67亿元，同比下降0.37%，降幅进一步收窄；成本进一步控制，归母净利润13亿元，同比增长5.04%。

分业务来看，互联网视频业务占比持续提升。公司主营业务包括芒果TV互联网视频业务、新媒体互动娱乐内容制作业务及内容电商业务。互联网视频业务分为广告、会员及运营商业务，2018年以来在广告、会员业务的驱动下取得快速增长，营收占比由2018年的43%持续提升至2022年的76%。而内容制作及内容电商业务增长相对平稳，营收占比持续下降。内容制作业务包含内容制作及运营、艺人经纪、音乐版权、IP衍生开发及实景娱乐等业务，营收占比由2018年的34%持续下降至2022年的8%。内容电商业务包括快乐购及小芒，营收占比由2018年的20.6%下降至2022年的16%。

近年来毛利率企稳，净利率稳步提升。2019年以来公司盈利能力稳步提升，毛利率在35%上下波动。净利率由2019年的9.2%提升至2022年的13%，2023H1进一步提升至18.16%。原因系费用率的持续优化所致。销售、管理费用率分别由2019年的17%、5%持续缩窄至2022年的16%、5%，2023H1进一步缩窄至13%、3.6%。展望未来，我们认为公司盈利能力有望持续提升。公司依靠前期王牌综艺剧集等积攒大量观众基础，推动招商品牌数及会员数上升以及费用率稳中有降，带动公司利润率回升。

1.2国资背景优势明显，管理层深耕内容产业

湖南省文资委为实控人，国资背景优势明显。湖南省文资委是公司实控人兼第一大股东，其持有芒果传媒100%股份，并通过芒果传媒持有公司56.09%的股份。中国移动全资子公司中移资本是公司第二大股东，目前持股7.01%。国资平台湖南财信精果是公司第三大股东，目前持股5.01%。

管理层多出自湖南广电，深耕内容产业。公司管理层多出自广电体系，深耕内容产业多年。董事长蔡怀军于2023年2月任职，此前历任湖南广电财务部副主任、芒果传媒战投部、芒果超媒总经理等。其自2017年担任快乐阳光总经理，其任职期间芒果超媒完成资产重组并上市，并积极推进双平台融合，公司内容能力更上一层楼，系列综艺《哥哥》、《姐姐》等取得重大突破。

长视频行业竞争格*趋缓。国内在线视频行业经过前几年的激烈竞争，目前已经进入较为温和的竞争态势。1）赛道间：随着短视频流量见顶，视频行业格*趋稳，长视频流量企稳。2）赛道内：国内长视频平台起源于PC互联网黄金时代，乐视、土豆、优酷等平台纷纷上线。此后在资本、政策的推动下，平台纷纷抢占版权内容以获取用户，版权费用持续提升。从而中小平台退出市场，竞争格*发展至目前“两超两强”的格*。竞争的核心由购买付费内容抢占用户，转为自制优质内容促使用户付费。

赛道间竞争：短视频冲击趋缓，长视频份额企稳。2018年之前，受益于移动互联网的流量红利，视频行业时长随着移动网民数量的增长而增长；2018年后，视频行业增长主要驱动力来源于短视频的增长红利。2018Q1至2021Q1，视频整体时长由238亿小时增长至590亿小时，其中短视频时长由48亿小时快速增长至339亿小时，占视频整体时长比由20%提升至57%。2020年以来，随着短视频时长逐渐饱和，长视频时长份额下跌趋势呈边际收窄态势，2022Q3短视频、中视频、长视频时长占比为57%、10%和33%，环比基本持平，视频行业各细分板块时长格*趋稳。

赛道内竞争：长视频格*稳定。国内在线视频平台起源于05年，彼时正处于PC互联网的黄金时代，国内在线视频平台由UGC内容起家，乐视、土豆、优酷等平台纷纷上线。2010年以来随着版权意识觉醒，资本推动下在线视频平台开启“版权大战”以获取用户，版权价格飞速提升，中小平台退出市场，竞争格*发展至目前“两超两强”的格*。2018年以来，随着在线视频用户增长见顶，深耕现有存量用户成为平台的首要任务。长视频平台间的竞争要素由资本转为内容体系的建立，即由之前“烧钱”抢占版权，从而获得用户的模式，转向通过自制优质内容带动会员付费及提价，从而驱动利润增长。

爱奇艺、腾讯处于第一梯队，优酷、芒果处于第二梯队。用户数来看，2023Q1爱奇艺、腾讯视频、芒果TV、优酷视频MAU分别为5.97、4.07、2.89、1.74亿人（易观千帆），分别同比增长20.6%、-9.2%、54.5%和3.1%，芒果是增速最高的长视频平台。时长来看，爱奇艺在《人世间》、《苍兰决》、《狂飙》等优质内容的推动下，时长筑底回升，腾讯及优酷保持平稳，芒果TV时长呈提升态势。

随着竞争格*稳定，平台聚焦盈利，2022年利润大幅改善。2021年以来，竞争趋缓叠加互联网监管收紧，平台纷纷进行降本增效，聚焦盈利能力的提升。芒果超媒由于较低的内容成本一直处于盈利状态；爱奇艺2022Q1实现单季度盈利，2022全年Non-GAAP净利润为13亿元。

盈利能力的提升主要系成本下降所致。进一步我们拆分平台UE模型，来分析盈利能力改善的原因，探究盈利能力改善的持续性以及空间。以爱奇艺为例，其净利润在2019Q3-2020Q3和2021Q4-2022Q4实现两段跃升，系内容成本持续优化所致。收入来看，两阶段收入均维持在73-76亿元区间；成本来看，19Q3-20Q3成本由82亿元下降至64亿元；21Q4-22Q4成本由65亿元下降至54亿元。

除了降本，收入端提价逻辑也在持续兑现。2023年爱奇艺盈利能力持续同比大幅改善，23Q1净利率达7%，环比提升3pct；毛利率和营业利润率环比持平，利润的增长更多由收入规模的提升所带动。爱奇艺收入主要由会员和广告构成，23Q1尽管广告收入小幅下滑，但会员收入的大幅增长，仍然有效带动整体收入规模的提升。而复盘19Q3-20Q3和21Q4-22Q4的两段利润释放期，整体收入规模变化不大，原因系会员收入的上升，被广告收入的下滑所冲抵。当前整体广告收入企稳，会员收入增长驱动整体收入规模提升。进一步拆分会员收入来看，19-22年会员数量维持在1亿人左右，而ARPPU由35-38元提升至42-45元左右，会员提价逻辑在持续兑现。展望未来，广告收入企稳回升，会员提价有望带动整体收入规模提升。

2.2内容成本下降，优质内容推动会员提价，利润逐步进入释放阶段

2.2.1成本端：内容成本持续下降

我们进一步总结内容成本下降的原因：量：减少内容购买。平台更加注重内容ROI，聚焦头部内容，减少ROI较低的中腰部内容数量购买。价：1）内容采购成本下降。限薪令叠加平台竞争趋缓，上游内容采购成本下降；2）平台加强自制。内容获取方式由采购模式，不断转为更低成本的自制模式。1、平台降本增效，减少内容购买。21年以来，长视频平台纷纷进行“降本增效”，将资金投向ROI更高头部内容，减少ROI较低的中腰部内容。2020H1-2022H1剧集备案数逐年下降，电视剧、网剧分别由362、108部下降至202、73部。2023年随着市场回暖，剧集供给有所回升。

2、限薪令推动内容成本下降。2018年三大视频网站于六大制片公司发布联合申明，共同抵制“天价”片酬现象，同年广电总*发布“限薪令”，2020年、2022年广电总*再次颁布新版限薪令，坚持对艺人综艺、电视剧片酬进行限制。在监管部门与企业的共同推动下，艺人片酬得以下降，内容成本明显下降。我们以华策为例，2018年之后，单集收入呈下滑态势。

自制趋势下，内容成本下降。整体供给端出清的背景下，剧集内部结构也在改变，分账剧和定制剧占比持续提升，版权剧占比下降。2016-2021年，分账剧、定制剧分别由20、50部上升至70、105部，版权剧由71部下降至22部。以影视制作公司耐看娱乐为例，其自制剧毛利率低于版权剧，2022年版权剧毛利率近70%，而定制剧毛利率仅为20%。因此我们认为，自制趋势下，内容成本有望持续优化。

成本端短期下降空间有限，长期有望对标海外。对比海外，国内平台内容成本较高，其原因系：国内演员片酬较高，且中美影视产业链存在差异。美国影视行业经历数百年的发展历程，内容已经形成工业化制作体系，专业化分工较为成熟，影视制作环节导演、剧本、演员、设备等均由不同公司负责，从而平台作为内容整合方具有较高议价权。而国内影视行业发展历程相对较短，目前项目制特征更为明显。影视公司倾向于全产业链的布*，呈经纪、制作、发行全产业链服务，从而优质内容成为稀缺资源，平台方话语权削弱。尽管近年来各平台开始自建工作室团队，推动影视制作工业化，但行业的改变绝非一朝一夕之功。

2.2.2收入端：提价释放利润空间

长视频平台进入稳定提价区间。2019年以来，长视频竞争趋缓叠加盈利诉求提升，平台开始相继涨价。爱奇艺于2020年底首先开启涨价，此后腾讯视频、芒果TV陆续跟进，并于2022年先后提价。当前各平台会员价格趋于一致，月卡价格均已达到30元水平。

提价空间：对标奈飞尚有空间。目前国内视频平台已经形成提价趋势，月卡价格已达到30元水平，但是对比奈飞仍有较大差距。2022年奈飞香港地区会员付费水平来看，基本、标准、高级会员费用分别为54、67、80元/月，对标基本会员水平尚有较高空间。

长期来看，涨价的核心驱动是精品内容的稳定输出能力。目前提价并未影响平台会员数量，其原因可能在于当前国内长视频平台价格较低，用户对于价格不敏感，此外用户已对平台产生一定的粘性。但是长期来看，提价的核心仍然在于精品内容的稳定输出能力。参考奈飞，在精品内容构建的护城河下，多次提价覆盖高昂内容成本，同时会员规模长期向上，形成优质内容生产、用户付费意愿提升的正向循环。近年来国内长视频平台不断发力自制精品内容，并涌现出《延禧攻略》、《隐秘的角落》等优质剧集，国内长视频精品内容输出能力不断增强。

内容能力是未来竞争的核心。长视频平台过去面临盈利难题的原因在于流量快速增长期，平台之间陷入“烧钱”抢版权的恶性竞争。流量见顶之后，长视频竞争趋缓，平台盈利好转。展望未来，平台之间竞争的关键在于内容自制。一方面，存量市场用户忠于内容而非渠道，优质内容是吸引用户的关键。另一方面，长视频盈利能力持续提升，需要继续降低内容成本，以及进行会员提价，自制内容具有相对更低的成本，也能支撑平台进行提价。

芒果TV会员收入仅为爱奇艺的1/4。2022年芒果超媒、爱奇艺会员收入分别为39、177亿元，芒果会员收入仅为爱奇艺的1/4。拆分来看，会员数及ARPPU均有较大差距。芒果TV发力长视频业务较晚，当前仍然处于用户增长阶段，MAU及会员对标竞对均有较高空间。ARPPU较竞对差距较大，长期公司需要持续补足剧集能力，以迈入用户及ARPPU提升的下一阶段。

会员数仅为爱奇艺、腾讯视频的一半。相较于腾讯视频、爱奇艺，芒果TV成立较晚，随着平台内容建设不断加强，会员数由18年的1075万增长至22年的5916万。相比于腾讯、爱奇艺1亿左右的会员数，尚有较高空间。进一步拆分会员数的增长驱动：会员数=MAUx付费率。MAU芒果为竞对的一半，22年芒果TV、腾讯视频、爱奇艺MAU分别为2.41、4.34、5.03亿人。付费率居中，22年芒果TV、腾讯视频、爱奇艺付费率分别为25%、27%、20%。展望未来，会员数的增长主要通过促进MAU的提升以及MAU付费转化所驱动。

ARPPU仅为爱奇艺的一半。长视频平台的发展历程可以总结为追求用户增长，到注重存量用户变现两个阶段。于2010年成立的爱奇艺当前已然处于第二阶段，MAU及会员均已达5亿、1亿的稳态，当前更为注重会员ARPPU的提升。而芒果TV成立较晚，当前仍然处于通过促销拉动用户增长的阶段。2022年芒果平均月ARPPU仅为6元左右，而爱奇艺为14.3元，芒果ARPPU较同行有较高空间。

总结来看，当前由于发展阶段的原因，芒果TV的目标仍然是追求用户增长，用户增长见顶后，将转为ARPPU的提升。接下来我们重点探究用户数的增长路径及空间，具体包括买量、促销、提供福利、内容投入等。

公司主要通过买量、促销、提供福利拉动会员数增长。买量主要为广告投放，通过去热门平台买量，扩充用户接触面积。促销包括：1）新用户优惠。通过新用户首充特惠等方式拉新引流，比如新用户连续包月活动首月1元（18年12月）。2）长周期会员促销。引导用户购买长周期会员。比如当前月卡30元/月，连续包月22元/月（23年8月）。3）联合会员促销。与其他平台联合售卖会员。比如阿里88VIP价格88元/年，可享有淘宝、芒果TV、网易云音乐等多平台会员权益。福利包括：1）电商购物福利。会员专享日化、美妆、美食等生活类权益，促进会员活跃，增强留存。2）线下互动福利。打通线上线下权益，引导节目忠实粉丝向会员转化。比如会员开放日，VIP会员可优先享有节目探班、节目录制等特权。3）商务合作。发放体验会员、代金券，接触更多潜在用户，促进二次付费转化。

买量支出控制较好。买量是提升MAU比较立竿见影的方式，但随着移动互联网流量红利见顶，买量费用不断提升，买量性价比越来越低。芒果TV营销支出控制较好，绝对值维持在单季度5亿元左右，销售费用率、销售费用/MAU呈波动下降态势。

促销是短期增长驱动，88VIP有望带来增量。8月1日，芒果TV与淘宝天猫88VIP达成合作，淘宝天猫88VIP页面增加芒果TV会员年卡选项。双方合作后，88VIP用户可在权益页面选择兑换芒果TV会员，即可在有效期内享受芒果会员身份及相关权益，包括芒果的独家综艺、影视剧等，以及节目录制体验、会员专属线下活动等。此次合作基于双方需求考量，芒果需要用户增长，88VIP是阿里核心用户，消费能力强。而阿里近年来发力内容电商，需要更多的内容资源。我们认为此次合作有望为芒果TV带来会员增量。我们梳理88VIP联合会员产品发现，其加入88VIP之后与淘宝MAU重合率均有提升，我们认为一定程度上是88VIP导流所致。以优酷为例，18年8月纳入88VIP体系至今，优酷与淘宝的MAU重合率由50%上升至92%，19财年-22财年优酷日均付费用户增速分别达88%、50%、35%、15%（阿里财报）。

88VIP有望贡献千万会员增量。开通88VIP的用户可以兑换芒果TV的会员，可为芒果TV带来新增会员。具体测算如下：MAU来看，22年底淘宝和芒果TV的MAU重合用户为2.32亿人，淘宝独占用户为6.55亿，独占率为74%。会员数来看，22年6月88VIP会员为2500万人，假设88VIP增速同MAU增速一致，参考22年6-12月，淘宝MAU由8.75亿人增长至8.88亿人，增速为1.5%，那么22年底88VIP数量为2537万（2500*1.5%=2537）。假设22年底芒果TV会员同88VIP会员重合率与双方MAU重合率一致，那么2537万的淘宝88VIP会员中有1872万独占用户，最高可为芒果TV带来1872万的增量用户。

88VIP对ARPPU影响有限。由于88VIP涉及结算定价，88VIP带来的会员数对于平台ARPU有所稀释。但是处于用户增长期的平台，其会员增速往往远高于ARPPU下降幅度。参考网易云音乐，其于20年8月加入88VIP，21-22年会员数增速分别为86%、81%，ARPPU下降-10%、-20%。

优质内容有效拉动用户付费。国内平台通常通过优质内容拉动MAU及付费会员提升。以爱奇艺为例，18Q3《延禧攻略》、20Q1《庆余年》、20Q3《三十而已》、21Q1《赘婿》、23Q1《赘婿》的热播拉动会员数环比高增。以腾讯视频为例，18Q2《扶摇》、18Q3《如懿传》、19Q2《陈情令》、19Q4《庆余年》、22Q1《开端》热播拉动会员数量环比高增。

公司持续投入剧集，长期向好。平台增长的第一阶段是用户数的增长，第二阶段是ARPPU的提升。由第一阶段切往第二阶段的关键一跃在于足够的内容留住用户，从而得以提价。前文已经分析，长视频平台提价已经成为趋势，但是芒果的ARPPU却在持续下降。背后反映的是芒果综艺内容达到天花板，而剧集内容仍未实现明显突破。18年以来，公司在持续投入内容版权，20年后持续加大剧集投入，若剧集逻辑得以兑现，有望带动会员收入实现量价齐升。

当前芒果TV在综艺市场具有优势，该种优势源于其强大的创新体系。而体系的建立来源于长久积累的内容制作经验、人才储备，以及激励机制，从而支撑芒果不断推出创新综艺。复盘历史，芒果TV初期的内容几乎都来自湖南卫视，因此要探究芒果的内容体系，需要复盘湖南卫视的发展历史。湖南广电经历三轮改革，积淀内容基因。复盘历史，湖南卫视一直秉承“不创新，毋宁死”的观念，积极鼓励内容创新，并为之匹配各种支持制度。

第一轮改革引入竞争机制，推动综艺体系建设。1994年时任湖南广播电视厅厅长的魏文彬启动第一轮改革，目的是“转换机制，引入竞争，激活市场，促推改革”。经视成立之初，受成本制约，以栏目（综艺前身）作为寻求差异化的核心路径。97年推出的《幸运1997》收视率最高达到50%，99年经视收入破亿元。此后卫视基于经视创作经验，推出《快乐大本营》、《玫瑰之约》等系列节目，最终综艺节目成为湖南广电树立品牌的核心路径。

第二轮改革建立集团化架构。2002年魏文彬成立湖南经济电视台（新经视），重新整合湖南电视经济频道、都市频道、生活频道，将节目、电视剧、广告进行整体管理，基本建立集团化架构。次年湖南广电收入翻番至6亿元，05年湖南电视剧市场前10强，ETV占据7席。第三轮改革确立市场化主体，成立芒果TV平台。10年湖南广电开启第三轮改革，将事业部剥离成立广播电视台，产业资产整合成市场主体芒果传媒。两者采取“一个**，两个机构，一体化运行”的管理模式。前者为事业单位，履行*台新闻宣传职能，后者为企业单位，主要负责产业经营。

芒果TV创新基因与湖南卫视一脉相承。芒果超媒脱胎于湖南广电，内容创新能力一脉相承。内容来看，独播-独特-独创，综艺差异化打法已经建立。复盘芒果TV的内容战略，由最初的独播、到独特、独创，其内容团队、产品无不打上湖南湘军的烙印。13年平台成立之初，版权内容较少，主要来自湖南卫视，比如《我是歌手》、《爸爸去哪儿》的独播权等。15年6月，芒果TV开始实行以版权内容为主，自制为辅的“独特”战略。除了湖南卫视版权外，也进行差异化采购其他卫视版权，并开始搭建自制体系。19年起正式提出独创战略，平台内容以自制为主。通过建立“工作室制度”等改革措施，成功打造《妻子的浪漫旅行》、《密室大逃脱》、《乘风破浪的姐姐》等系列IP。

人才来看，芒果综艺火种薪火相传。随着独播后的芒果TV异军突起，仅靠湖南卫视的内容已经难以满足进一步发展需求。15年6月平台开始实施“独特”战略，差异化采购其他卫视版权，并开始搭建自制体系。18年湖南卫视原制片人吴梦知和单丹霞等人确认入职芒果TV。18年仅7个月间，卫视离职的31人中大部分入职芒果TV，数量远超过去两年的人数。某种层面而言，14年前后在新媒体平台的冲击下，传统卫视平台人才流失较为严重，而芒果由于综艺体系搭建较早（源于卫视栏目），且及时改革转型新媒体平台，芒果TV成为湖南卫视的人才转移承接平台。从而芒果综艺自制体系得以不断迭代、内容制作人才得以薪火相传。

公司制作团队实力强大，保障优质内容输出能力。芒果独到的人才培养及管理体系搭建行业顶级团队，成为芒果持续输出优质内容的关键所在。公司储备多个自制综艺制作团队、影视制作团队、新芒计划战略工作室，推出多部优质剧集综艺，代表如李甜团队《妻子的浪漫旅行》5季、《乐队的海边》、《我们的滚烫人生》等综艺，李龙飞团队《张卫国的夏天》、《玉面桃花总相逢》、《别想打扰我学习》等剧集。公司内容生产创新能力得到保障，有效提升综艺、剧集良品率，全面提升平台竞争能力。

体系来看，一方面湖南卫视拥有完善的支持系统，多年发展中卫视逐步建设完善的支持系统，包括制片、演播、艺统、导摄、服化道等在内的100多人支持系统，工种齐全、作业流程成熟规划。另一方面，内容生产体系也在不断迭代，由科组长制，到栏目制，大兵团作战，再到工作室制度。内容始终是创新驱动的行业，过去的体系中，创新多由管理层发起，自上而下进行，工作室制度下创新动力更强，从而能持续生产优质内容。

工作室制度提升创造力。传统节目制作中，每档节目幕后团队由制作方根据项目组织而成，项目结束后即散。而工作室制度下，各类人才被吸纳至各工作室，以独立公司化运营。工作室负责人多为节目制作人，大家协同合作共同制作各类项目。其优势在于1）灵活的薪酬及晋升机制，激励团队发挥创造力；2）有利于团队树立品牌标杆，推出后续综艺即衍生产品的系列化；3）独立工作室可在艺人及商务资源建立长期合作意向。16年广东卫视率先试点该制度，18年湖南卫视开始大力推行，先后审批通过的12个工作室，拥有卫视26个节目团队中51%的导演，主创完成卫视近80%的自制节目量，赢得超过90%的频道营收。

复盘芒果的内容制作体系，由最初的项目经理制度到目前的工作室制度，自制体系也在随公司的战略不断升级。18年的广告招商会上，芒果TV宣布大力推行工作室制度。公司兜底风险参与利润分成，并将人事权下放至各工作室，给予其充分的自主性，工作室资源配置、节目创意、过程把关、成本预算等环节完全独立，激发创作活力并从源头上提升成功效率。工作室运作特色如下：

1、经营模式市场化。工作室经营模式较为市场化，其经营更类似于内部的独立制作公司，拥有独立的资源配置、节目创意、流程把控及人事财务。工作室每年对自身工作量进行推算，考核项目量、收入、成本等。除了完成节目中心的项目，还可以以提案的方式从会员、平台、短视频中心等部门拿到预算，也可以承接其他部门的订单。此外工作室对于自有IP的开发享有更高的主动权和自由权，比如《明星大侦探》推出互动微剧《明星大侦探之头号嫌疑人》，《密室大逃脱》则开发线下体验馆等。市场化的经营模式给予工作室员工更高的收入弹性，激励工作室创新能力涌现。

2、人才培养流程化。人才与团队是内容行业的创意源泉，也是内容公司创作能力的关键所在。公司一方面给予创作人专业发展路径。早在2014年芒果TV便开始实行双通道管理，制片人被划分至专业通道发展，路径为“执行制片人-制片人-资深制片人-首席制片人”。制片人在特定路径上得以不断历练专业能力。另一方面给予新人机会，不断培养新兴血液。在一些大IP衍生节目或会员专享等项目中启动新人，为公司储备源源不断的创作力量，同时也为产品带来全新的生命力。以制作人晏吉为例，曾担任《明星大侦探》1-3季编剧，后独立带领团队制作恋综《女儿们的恋爱》1-4季，2022年带领工作室成为《明星大侦探7》的全新幕后，为系列化综艺带来全新的生命力。

3、机制稳定化，执行扁平化。工作室继承了湖南卫视组织的稳定机制，组织架构采用“一枢纽三部门”的体系，打通总编室、节目制作中心和创新研发中心三大板块资源。其中总编室提供引导，节目制作中心提供通过工作室激发创新动力，创新研发中心提供创意。执行层面，工作室采用更为扁平化的管理，为优秀创作者提供更好的创作环境。工业化生产体系下，产品生命周期长，确定性高。公司内容制作机制可以概括为“用项目练团队，用团队拼项目”，在公司工业化生产及人才培养体系下，系列化综艺产品具有长生命周期，《明星大侦探》系列生命周期超7年，播放量稳中有升。

剧集较综艺制作更为复杂。从平均制作周期来看，综艺一般为2-4月/季，电视剧一般需要6-12月/部。流程制作来看，虽然两者流程框架类似，包括前期的剧本创作、拍摄到后期制作。但是制作工序难度均有不同。综艺创作现场灵活性更高，而电视剧、电影注重叙事，产业链分工更为复杂。综艺多通过现场多机位拍摄，后期进行剪辑完成即可。而剧集、电影则需要更完整的叙事流程，配合以完善的美术、服化道等团队。

以头部综艺《姐姐》、剧集《如懿传》为例，来看产品的制作流程。头部剧集《如懿传》制作成本耗费3亿元。制作流程上，《如懿传》先后花费4年时间筹备剧本，此后又花费9个月时间进行拍摄，此后将近一年半的时间才进行定档。头部综艺产品《乘风破浪的姐姐3》，制作流程上，21年10月芒果TV招商会中发布的22年综艺节目片单中，《乘风破浪的姐姐3》已亮相。5月18日发布MV并正式定档，5月20日开播，当年8月5日播出结束。该项目由前期招商策划，到播出结束不到一年，实际制作播出时间不到3个月。

行业工业化体系尚未完善，自制剧体系搭建静待花开。相较于综艺市场，剧集市场发展更早，更早形成产业化。2002年制播分离之后，民营电视剧制作公司取得快速发展，并推出《激情燃烧的岁月》、《亮剑》、《潜伏》等国民热剧。09年创业板推出，电视剧公司资本化开启，华策、光线、欢瑞、慈文等民营企业成功上市。但是当前而言，剧集工业化体系尚未完善，国内的机制仍然以项目制为主。

头部产品驱动的内容产业，需要搭建成熟体系摊平创新风险。内容产业天然需要创新驱动，但是创新风险非常高。需要尽可能搭建成熟的体系，形成持续产出，从而可以通过多个项目摊平创新风险。综艺产品较剧集生产流程更为简单，而且需要持续不断的运营，尤其是综N代模式下，明星、品牌资源持续积累，不断增厚壁垒。而剧集生产流程更为复杂，产业链分工更细化，所需成本也更高。此外同综艺不一样的是，剧集当前仍然以单个项目制为主，未形成工业化、系列化产出。当前平台虽然不断搭建剧集体系，但是成功率仍然不太稳定，剧集的自制仍然是一个长期的过程。

在优质内容为竞争核心的视角下，我们进一步对比了四大长视频平台内容情况，当前芒果综艺具有优势，剧集仍有差距。原因系芒果在综艺领域积累多年，工业化制作机制已然形成。而剧集方面，公司布*较晚，2020年开始加大投入。展望未来，随着芒果不断发力剧集建设，公司市占率有望进一步提升。

综艺：芒果TV处于行业领先地位。王牌综艺播放效果显著，多部综艺占据头部位置。2022上半年播映指数TOP20网络综艺中，有六部属于芒果TV，2022上半年播映指数TOP20电视综艺平台分布中，八部属于芒果TV。具体来看，2022上半年综艺播映指数TOP10中，《乘风破浪第三季》播映指数达64.6，居于榜首，《声生不息》《大侦探7》分别位列第三、第四，芒果TV整体表现领先，其头部覆盖率高，持续推出高质量综艺。2023H1播放量指数榜前十的电视综艺、网络综艺，芒果TV占4席，分别为《大侦探第八季》、《乘风2023》、《声生不息·宝岛季》、《向往的生活第七季》。

剧集：芒果TV稍显劣势。剧集数量及质量方面芒果TV较其他平台稍显劣势。数量来看，2023H1芒果TV剧集上线数量为19部，爱奇艺、腾讯视频、优酷剧集上线数量分别为63、41、40部；质量来看，2023H1观看度TOP10剧集中，芒果TV只有一部《归路》上榜。芒果超媒已成立影视剧规划委员会，对剧集规划、生产、考核进行统筹管理，实现评估、立项、制作、播出、复盘等全流程系统控制，有效提高影视剧良品率，全面提升平台剧集竞争力，打造剧集精品化、品牌化道路。未来依托强大的国企背景与制作团队，剧集有望向品牌化与精品化发展，提升剧集竞争实力。

公司自2018年开始发力剧集自制，此后陆续引入、培养优秀制片人。2021以来公司影视制作团队明显扩充，2021年影视制作团队29个（较上年增长17个），“新芒计划”战略工作室34家（较上年增长4家）。公司持续投入剧集制作，剧集产能也快速提升，20年上线57部影视剧，21、22年分别上线170、163部影视剧。2023H1公司已有22个影视制作团队及36家“新芒计划”战略工作室，推出64部剧集。电视剧体系延续综艺体系建设，以工作室制度运行，并与项目挂钩，体系化打法下，已经初见成效。2023H1公司上线《去有风的地方》、《今生也是第一次》等热剧，取得良好播放效果。

23年内容储备丰富，剧集综艺持续输出。2023年12月湖南卫视&芒果TV双平台举办“暖冬品鉴”，公布2023年节目规划，包括30余款重点综艺、大型晚会和纪录片项目。具体来看，综N代王牌节目包括《乘风破浪4》、《披荆斩棘3》、《声生不息·宝岛季》、《时光音乐会2》等；大型晚会如跨年晚会、小年夜等将融入VR、AR等新兴技术，带来全新视听体验；纪录片领域将推出泛纪实、文化类节目《中国3》、《白驹过隙与君逢》、《我的大学》等。

芒果广告以内容广告为主。公司广告主要分为软广和硬广。软广主要以综艺内容为载体，客户可以进行品牌冠名及植入。公司软广收入主要为自制综艺、自制及定制影视剧（不含外购版权剧），广告收入主要同IP知名度相关。硬广收入主要来自贴片、中插等广告产品，收入主要同平台流量相关。整体而言，公司拥有多个自制核心IP，能够很好的满足广告主品牌宣传的需求，客户认可度持续提升。《乘风破浪的姐姐3》赞助品牌数量达27个，《声生不息·港乐季》赞助品牌数达10个。

芒果TV自制综艺广告招商实力强劲。从各视频平台部分节目广告招商情况来看，芒果TV自制综艺剧集广告招商数量远超于其他平台，占据绝对优势。头部综艺广告赞助数量均为10个以上，腾讯视频、爱奇艺综艺广告主数量稍逊于芒果TV，多数处于10个及以下。综艺节目广告主行业范围大，食品饮料行业占比上升，广告植入不乏新消费赛道的品牌，咖啡茶饮品牌以及女性美妆、护理品牌开始涌入剧综投放市场，如free飞，开小灶，永璞咖啡等品牌。对于需要扩大品牌知名度、寻求品牌理念并输出表达的新消费品牌而言，剧集和综艺是性价比最高的内容形式。

受内容排播及经济疲软影响，23H1广告同比下降。18年以来芒果TV广告业务高速增长，由24亿元增长至21年的54亿元，CAGR达30%，增速明显高于其他互联网平台。原因系21年政策对于游戏、教培的监管下，广告主投放明显缩窄。而芒果以综艺植入为主要营销方式，其广告主多为女性向消费品，受监管影响较小。22年受疫情影响，公司广告收入同比下滑27%至40亿元。23H1广告收入17.9亿元，同比下滑17%。恢复速度低于竞对，原因系：1）Q1内容排播较少，2）整体经济恢复疲软，广告主更为倾向于效果广告而非品牌广告。

消费复苏有望带动广告收入增长。回顾我国广告市场走势，与经济周期高度相关，且波动性更高。一方面，广告市场体现了广告主对未来经济的预期，呈现一定的消费后周期属性，我们认为随着未来经济复苏，广告主投放将有望恢复。另一方面，广告市场呈现明显的景气度放大效应及高经营杠杆，广告刊例花费同比增速显著高于社零增速。此外，广告收入短期受需求影响较大而成本相对刚性，因此其利润弹性高于收入弹性。从而广告行业呈现景气度-广告收入-广告利润的逐级放大效应。随着宏观经济及消费复苏，广告主预算恢复，品牌广告有望恢复增长，从而公司广告收入有望恢复上行。

小芒电商延续芒果自有优质资源，构建“内容+视频+电商”商业闭环。2022上半年，小芒电商完成增资扩股，引入战略培育期所需的流动资金，推动小芒与芒果双平台等整个芒果生态圈各业务板块之间的协同发展。内容方面，利用公司优质IP资源，打造小芒社区，强化用户互动，推出“小芒年货节”“云裳晓芒”等多场主题晚会。商品方面，小芒定位为“新世代潮流内容电商”，拓展超500家国潮国货商家，已形成汉服、美妆、潮玩、数码、萌宠、轻露营等多条商品线。致力打造精品垂类电商，加快构建“内容+视频+电商”的商业闭环。

虚拟数字主持人“小漾”亮相，探索面向元宇宙5G+媒体产品形态。“小漾”于于2021年10月2日首次亮相，由5G高新视频多场景应用国家广播电视总*重点实验室以及湖南芒果幻视科技有限公司通过采集数百位女性的形象后共同打造。未来公司会继续以国家广电总*授牌成立的5G重点实验室为基座，探索5G背景下元宇宙媒体产品新形态技术应用和业务模式创新。

芒果TV将自身IP、业务资源与数字藏品进行结合，探索数字藏品发行新风口。芒果TV凭借丰富的IP储备和年轻化的用户结构，上线数字藏品平台，扩大品牌影响力，进行深度商业化，与自身芒果生态形成协同。已发行产品包括《披荆斩棘·滚烫唱演家族》《衣起锦官城·汉服熊猫》《笔尖触梦·公益数藏芒盒》等，成为芒果探索元宇宙的重要一步。

《大宋少年志2》推出AI聊天功能，开拓付费新场景。公司在7.29上线的剧集《大宋少年志2》推出AI聊天功能。观众可以选定剧中的6名AI角色，以群聊或私聊的方式开启聊天。每位用户可免费领取3次互动对话次数，后续对话需要付费购买，价格分别是2.8元/10次、5.8元/50次、29.8元/1500次。该功能类似于Ghatgpt的对话玩法，不同的是赋予了AI剧内的人物和性格。此次尝试是基于影视剧内容训练，将“拟人化大模型”新技术与芒果特色IP内容联动，引入热门剧集AI角色，赋予剧内人设性格及话术风格，以剧目为中心建立AI社交系统，打通IP与用户破次元互动。

AIGC+IP是未来的看点。我们认为此产品是芒果IP与AI结合的一次尝试，后续有望在更多的综艺及影视作品中复用。一方面，给用户提供了观影之于更多的玩法，有效提升用户互动及留存；另一方面，增加IP衍生变现的新尝试，有望增厚公司利润。长期来看，芒果拥有丰富的IP储备，我们看好公司在AI+IP的尝试，有望打开公司长期变现空间。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

乘风破浪的姐姐们能让芒果超媒的市值走多远？

最近，《乘风破浪的姐姐》话题热度可谓居高不下，其实该部综艺还未播出时，便吸引了大量的关注，5月初，百度指数便显示已经有用户开始在搜索节目何时播出。

6月12日在没有官宣、没有预告、没有定档的情况下节目悄然上线，上线十分钟播放量便突破千万，截至目前第一集（上集）播放量已达2.6亿次，第一集（下集）播放量也已达1.8亿次。

随着节目的播出，芒果超媒（300413.SZ）的市值也随着播放量一路上行，直接站上千亿大关，公司历史溢价协同表现究竟如何？接下来我们将从溢价协同的角度来详细分析一下。

通过【融客Online】小程序对芒果超媒进行初步“体检”发现，截至一季度末，公司长期市值变动还未很好的反映公司的内在价值变动，两者匹配程度一般。

目前公司2020年一季度评级为B-，但依据融客Online最新的，在剔除市场因素的情况后，公司的评级达到B+。

若您基于目前的情况，对芒果超媒二季度表现有自己的预期，可以使用小程序内计算器功能，对公司二季度末总市值及每股股价进行预测！

市值端

资产整合重组

开启资本市场新征程

芒果超媒上市以来市值表现

从市值端来看，上市初期，公司市值与大盘及行业差异不大。2018年7月，芒果TV重组落定，快乐购更名为芒果超媒，经营范围也由“日用百货”等变更为“广播电视节目制作、经营、发行”等。随后，受互联网媒体景气度上升影响，公司市值一路高歌猛进，长期跑赢行业及大盘。

截至6月17日，公司总市值1115亿元，自上市以来累计上涨993.21%，同期互联网信息服务行业上涨13.89%，创业板指上涨34.71%。波动性方面，公司市值总体具有一定的波动性。

价值端

爆款综艺体现

超强吸金能力

图片来源：百度指数

从百度指数来看，近一周，乘风破浪的姐姐的搜索热度已高于创造营2020、青春有你2等同类型节目。

那节目的持续火热会从哪些方面对芒果超媒的内在价值产生影响呢？

百度指数显示，节目观众以90后为主，占比达到了60%，相比于其他的用户，这一类用户付费意愿更加强烈，芒果TV新会员有望增长。目前，《乘风破浪的姐姐》在湖南娱乐频道与芒果TV播出，上新期需芒果TV会员权限可看，24小时后转免。节目上线后，“芒果TV会员”关键词在百度搜索指数的大幅提升也表明了用户的付费热情。

所以，整体上来看，《乘风破浪的姐姐》的高热度有望带动流媒体平台付费会员增长、广告增长以及节目周边产品销量的增长，同时，公司继续充分发挥优质内容自制及产业链协同优势，整体内在价值有望持续增长。

溢价协同

市值变动与内在价值变动

匹配情况一般

通过小程序【融客Online】我们可以对芒果超媒做一次“体检”。

芒果超媒公司信息页

通过在小程序首页输入公司代码/首字母/证券简称进入芒果超媒公司界面我们可以看到，2020年一季度，公司评级为B-，长期溢价协同为-0.45，三星级（表明公司溢价协同处于合理区间但小于零），长期行业偏离为-0.43。

数据表明，截至2020年一季度末，2010年以来公司长期市值增长跟不上其内在价值增长，长期来看，公司处于被低估的状态，且溢价协同表现弱于行业平均。

自2010年以来，公司内在价值累计增长较快但波动较大，公司2020年一季度末市值相较于2010年一季度累计增长，但波动也较大。

点击公司界面内的行业偏离按钮，我们可以查看公司上市以来的历史行业偏离情况。从行业偏离来看，2018年初，受资产重组预期向好影响，公司溢价协同上升至行业均值以上，但随后又回落至均值以下，2019年以来行业偏离虽有所回升，但仍弱于行业平均。

这里我们使用融客Online内的任意两家公司对比的功能来看下芒果超媒与新媒股份这两家公司的对比情况。

我们可以看与芒果超媒的B-相比，新媒股份的评级为A+。芒果超媒市值规模是新媒股份的5倍，但新媒股份的溢价协同表现要远优于芒果超媒，表明新媒股份一季度市值变动已经很好地反应了公司的价值变动。同时在市值端及价值端的波动性方面，受资产重组影响，芒果超媒价值与市值波动性要大于新媒股份。 

总结

持续打造优质内容

热度不及预期风险仍存

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